Em maio de 2001, a BM&F adotou
novo sistema para cálculo das margens de garantia de seus
contratos futuros financeiros. A implantação do novo
modelo propiciou redução no volume de garantias da
ordem de R$6,2 bilhões, sem comprometer a segurança
da Clearing de Derivativos e beneficiando o mercado como um todo.
A iniciativa da BM&F é de fundamental importância
para o novo Sistema de Pagamentos Brasileiro, em que clearings exigem
depósitos de margens, que antes eram inexistentes, conduzindo
à elevação do nível global de garantias
requeridas do sistema financeiro.
Metodologia
O novo modelo de cálculo de margens foi desenvolvido pela
própria Bolsa e baseia-se nos conceitos de Teste de Stress
e Fator Primitivo de Risco (FPR).
Fatores Primitivos de Risco (FPRs)
De modo geral, os FPRs de um contrato derivativo são todas
as variáveis financeiras que influenciam, diretamente, a
formação de seu preço.
O conjunto de FPRs do Sistema de Risco BM&F compreende:
a) preços dos mercados à vista;
b) estruturas a termo de taxas de juro. Para os contratos da BM&F,
são consideradas as estruturas a termo em reais (curva de
taxa pré) e em dólares (curva de cupom cambial);
c) nível de volatilidade dos mercados, que é um fator
de risco presente quando se trata de contratos de opção.
Na tabela a seguir, mostram-se os principais contratos financeiros
negociados na BM&F (coluna da esquerda) e seus respectivos fatores
de risco (demais colunas).
| Contrato |
Estruturas a Termo da
Taxa de Juro |
Mercados a Vista |
| Pré |
Cupom |
Dólar |
Ibovespa |
| Futuro de dólar |
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| Futuro de cupom |
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| Futuro de DI |
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| Futuro de Ibovespa |
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Como se vê, alguns contratos possuem FRPs comuns. A combinação
de posições compradas e vendidas em contratos distintos
pode cancelar a exposição a um ou mais fatores de
risco. Este é o caso da compra de dólar futuro e da
venda de cupom cambial, em que o FPR dólar pode ser eliminado.
Outro exemplo importante é a combinação entre
os futuros de DI, cupom e dólar, em que a exposição
aos FPRs pode desaparecer completamente, desde que as compras e
as vendas sejam feitas nas proporções corretas.
Testes de Stress
O Comitê de Risco da BM&F, composto por executivos da
instituição, reúne-se periodicamente para
estabelecer amplo e diversificado conjunto de cenários
para cada FPR, que são os "cenários de stress".
Eles podem ser oriundos tanto de análises técnicas/estatísticas,
como análises de Extreme Value Theory (EVT),
como de avaliações
subjetivas sobre a conjuntura dos mercados. Cenários típicos
incluem: deslocamentos paralelos e não-paralelos das curvas
de taxa pré e
cupom cambial, variações percentuais positivas
e negativas da taxa de câmbio, Ibovespa e volatilidade
implícita
das opções. O Comitê pode utilizar o número
de cenários que considerar necessário.
Definidos os cenários, o modelo testa os ganhos e as perdas
hipotéticas de cada portfólio contra as variações
de seus FPRs. São avaliadas todas as combinações
possíveis entre os cenários de distintos FPRs, encontrando
aquela que conduz à maior perda hipotética. Esse valor
é a margem de garantia cobrada da carteira.
Vantagens
Alto Nível de Proteção e Segurança
para a Clearing de Derivativos
Os cenários de stress são definidos pelo Comitê
de Risco de maneira conservadora, levando em conta hipóteses
extremas sobre o desenrolar da conjuntura financeira. Não
estão atrelados, necessariamente, ao valor da volatilidade
histórica dos ativos.
Melhora da Qualidade das Informações
Relativas ao Risco dos Participantes
A decomposição dos portfólios dos clientes
em FPRs e sua consolidação em vértices temporais
permitem à BM&F visualizar mais claramente o risco de
todas as carteiras. Com o novo sistema, carteiras complexas, compradas
e vendidas em grande número de vencimentos distintos de cupom,
DI, dólar e Ibovespa, são "traduzidas" em
termos de um conjunto simples e limitado de FPRs, propiciando visualização
simples dos riscos envolvidos e do "sentido econômico"
das operações.
Maior Transparência para o Mercado
Todos os cenários utilizados pelo modelo são divulgados,
diariamente, no Boletim Diário da BM&F. Os participantes
do mercado podem avaliar a amplitude dos cenários e o grau
de cobertura que oferecem à Clearing.
Redução das Margens de Portfólios
Diversificados
À medida que diferentes derivativos podem possuir FPRs comuns,
posições opostas em tais contratos podem originar
netting de FPRs, o que reduz a exposição da carteira
aos fatores de risco e diminui sua margem de garantia.
Maior Eficiência no Cálculo da
Margem dos Contratos de Taxa de Juro
O risco de posições opostas em vencimentos distintos
de futuros de DI e cupom cambial é capturado por meio de
cenários de deslocamento não-paralelo das curvas de
taxa pré e de cupom. Apesar do conservadorismo de tais cenários,
há redução expressiva nas margens de operações
dessa natureza.
Maior Praticidade para as Corretoras e Clientes
Finais
A BM&F disponibilizou software, acessado via extranet ou internet,
por meio do qual corretoras e clientes podem simular, em tempo real,
o efeito da inclusão/exclusão de contratos sobre as
margens de garantia. Essa iniciativa é de grande relevância
para o novo Sistema de Pagamentos Brasileiro, quando a situação
de caixa de todas as instituições terá de ser
monitorada com cautela.
Um modelo de teste de stress menos subjetivo e
mais abrangente:
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Alterado
pelo 